在全球利率拉升的趋势中，日元意外成了“牺牲品”。今年日元兑美元汇率已下跌约15%，相较于其他一揽子的货币，日元正处于上世纪70年代以来的最低水平。

交易员认为，日元下跌的直接原因是央行的货币政策分化，美联储开启了自上世纪90年代以来最快速度的货币紧缩步伐，而日本央行则坚决维持宽松的货币政策，使得美国国债收益率上升，日本国债收益率下降。

日本央行行长黑田东彦坚称，目前日本通胀水平仍处于低位水平，暂时没有必要将国内利率上调至接近美联储利率的水平。由于拥有政府债券市场一半份额的央行抑制了收益率，日元成为因美国和日本利差扩大而主要抛售的对象。

随着日元加速下跌，抄底日元的声音也越来越大，争论一触即发。抄底的人认为，要对冲不确定的全球前景，还有什么选择能比买入便宜的避险货币更好呢？日元确实疲软，但它真的便宜吗？

摩根大通日本外汇策略主管Benjamin Shatil指出，投资者应该警惕日元被严重低估的说法。这些说法没有考虑到日本经济结构的变化，而恰恰是这些变化从根本上改变了日元的交易逻辑。迄今为止，日本多年来最重要的变化是进出口的平衡。

5月份，日本录得有记录以来​​第二大月度贸易逆差，部分原因在于能源和大宗商品进口的激增。但经济从长期贸易顺差转向贸易逆差，反映了宏观力量在起作用。过去的十年，日本企业将工厂业务外包出去，已经扼杀了出口。

不久前，日本还为其邻国亚洲四小龙提供了以高科技出口为导向的增长模式。但现在，日本从亚洲其他地区进口的电子产品已经超过了其出口的电子产品。换言之，日本公司需要更多的外汇来支付进口，而不是通过出口赚取收入：这对日元来说是一个根本性的负面因素。

Shatil还指出，关于日元可对冲市场波动这一说法，投资者也应该提出怀疑。美国主要股指已经处于熊市区域，然而日元的汇率却大幅走软。

迄今为止，日元未能体现出避险属性，其中一部分原因是日元“套利交易”的受欢迎程度下降——使用日元为购买其他地方的高收益资产提供资金。在过去十年中，面对大量低至负收益率的货币，交易员不再像金融危机前那样，大规模借入日元。

日本央行的数据显示，外国银行从其东京子公司借入的日元——衡量外国对日元融资需求的指标——仅为金融危机前峰值的 40%。

外国银行的日元借款下滑

金融危机期间，投资者争相抛售风险资产，促使以日元融资的交易迅速出清，并推动日元兑美元在2008年初大幅上涨19%。但现在，在市场承压时期，也不再有资金急于回购日元来补仓。

那怎样才能拯救日元?

Shatil认为，货币干预肯定不是解决问题的办法，因为日元疲软反映的是基本面因素，而不是投机活动。如果日本央行做出让步，允许国内政府债券收益率上升，缩小美国和日本之间的息差，这将为日元提供短期利好，美国国债收益率见顶的迹象也将如此。此外，向游客重新开放日本边境也会有所帮助。

但这些因素并没有预示日元将出现长期拐点，反而表明日元的波动性将保持在高位。日元重返可持续升值时期，最终将需要日本贸易流动发生根本性转变。

重启闲置核电站以减少能源进口需求可能是一个驱动因素，从长期来看，如果工厂重新回到日本本土，无疑会为日元描绘出一幅更加美好的图景。但这些也需要超越纯粹经济考虑的重大政策转变。